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黃金周四終于獲得了一定喘息。現貨金收漲0.49%至4177.27美元，周五亞洲時段一度摸到4180美元，但隨后又回到4150美元附近震蕩。推動反彈的直接因素，是8月PCE通脹低于預期的影響繼續發酵，加上紐約聯儲主席威廉姆斯和美聯儲副主席杰斐遜先后釋放“沒有必要急于再次行動”的信號，令市場顯著下調10月連續加息的概率。

利率市場的重新定價非常劇烈。此前市場一度認為美聯儲10月再次加息25個基點幾乎是大概率事件，但最新定價顯示，10月加息概率已經降至約24.9%—30%，而一周前仍接近68.6%。市場目前更傾向于認為，美聯儲將在10月暫停觀察，把今年下一次可能的加息推遲至12月。威廉姆斯表示調整政策“沒有必要操之過急”，杰斐遜則強調需要進一步觀察數據、前景和風險平衡。

不過，這并不代表美聯儲已經轉向寬松。當前聯邦基金利率仍處于3.75%—4.00%，而卡什卡利仍預計今年可能再加息一次、明年再加息一次。他認為美國經濟表現比此前預期更強，如果經濟繼續保持韌性、通脹更加頑固，政策利率最終可能需要升至高于目前市場預期的水平。8月整體PCE同比仍為3.4%，核心PCE同比3.0%，距離2%目標依然明顯偏高。

因此，黃金最大的障礙仍然是美債收益率。10年期美債收益率周五亞洲時段一度觸及5.34%，隨后回落至5.24%左右；30年期收益率也從24年來高位有所回吐。收益率回落確實幫助黃金企穩，但整體絕對水平仍然非常高，意味著持有不產生利息收入的黃金仍面臨較大的機會成本。過去一個季度，美債收益率經歷了1994年以來最大的季度升幅之一，高利率壓力遠沒有因為10月加息概率下降而徹底消失。

美元甚至繼續走強。美元指數周四上漲0.55%，收于102.02附近，歐元兌美元則跌至17個月低位。美元能夠在美聯儲10月加息預期下降的同時繼續上漲，反映當前支撐因素已經不只是短端政策利率，還包括美國相對較高的長期收益率、歐洲債市壓力以及全球財政風險。法國財政狀況惡化推動法國國債收益率創14年新高，進一步強化了資金對美元資產的偏好。

這也使今天晚間的美國9月非農成為關鍵。不同調查的市場共識存在一定差異，但大致集中在新增就業8.4萬—10萬人之間，其中一組共識為9.1萬人；8月新增就業為16.2萬人。失業率多數預測維持4.1%，也有機構預計可能升至4.2%。預測區間卻異常寬，從僅增加3.5萬人到18萬人都有，顯示市場對當前美國就業真實強度存在明顯分歧。

前瞻指標并沒有給出一個完全偏弱的答案。9月ADP私人就業增加9萬人，高于7.5萬的預期；ISM制造業就業分項為52.7，同樣高于預期；調查周初請失業金人數僅19.6萬—19.7萬人，仍處于歷史較低水平。與此同時，8月JOLTS職位空缺減少25.6萬至707.9萬，顯示招聘需求確實在降溫。整體更接近“低招聘、低裁員”的脆弱平衡，而不是企業正在大規模裁員。

因此，非農真正重要的不是新增崗位比8月少，而是下降幅度是否遠超預期。如果就業仍保持在9萬—10萬人附近、失業率維持4.1%—4.2%，市場更可能把它理解為正常降溫；如果新增就業重新達到15萬人以上，同時工資保持較快增長，美聯儲10月加息討論可能重新升溫；反過來，如果就業降至5萬人以下、失業率明顯上升，市場對后續緊縮的預期可能進一步下降。

黃金也正等待這一結果決定下一步方向。現階段金價大體圍繞4150—4180美元波動，美債收益率回落和加息概率下降提供支撐，但強美元和仍高企的實際融資成本限制反彈。匯豐將2026年黃金均價預測調整至4490美元、2027年4825美元，并認為短期仍可能承壓，但價格可能正在逐步接近底部；該機構同時預計，如果金價進一步接近或跌破4000美元，央行購金需求可能重新增強。以上屬于機構預測，并非確定的價格路徑。

與黃金形成鮮明對比的是原油重新走強。WTI周四上漲2.84%，收于92.91美元，周五亞洲時段進一步在93美元附近運行，并一度觸及93.5美元；布倫特周四上漲4.43%，收報102.24美元。僅僅一天前，市場還在交易供應恢復帶來的油價回落，現在地緣風險再次迅速被計入價格，顯示能源市場的波動中樞依然很高。

油價重新上漲的一個重要背景，是美國正在評估進一步加強中東軍事部署。據美國媒體援引官員報道，五角大樓正考慮向中東增派第三支航母打擊群以及約9000—10000名人員。特朗普則公開表示，美國可能在中期選舉后加大對伊朗的軍事行動力度，同時稱仍在權衡相關選項。上述均屬于美方公開表態和媒體報道，目前并不意味著新的大規模軍事行動已經發生。市場的直接反應，是重新提高中東能源供應和霍爾木茲運輸風險的溢價。

原油庫存本身卻并不緊張。截至9月25日當周，美國商業原油庫存增加92.2萬桶，市場原本預期減少約30萬桶；庫欣庫存增加55.3萬桶。真正緊張的是成品油：餾分油庫存減少約225萬桶，并低于五年平均水平約14%，柴油和取暖油供應偏緊。這種“原油庫存增加、成品油庫存緊張”的結構，意味著即使原油供應改善，燃料市場仍可能保持高價格和高波動。

這種結構性燃料短缺正在擴大政策壓力。俄羅斯宣布暫停柴油出口至10月底，歐洲也在討論釋放應急柴油儲備，美國則要求德國和法國考慮動用柴油儲備。美國戰略石油儲備進一步下降至約2.838億桶，也意味著如果中東再次出現大規模供應沖擊，可用于緩沖市場的政策庫存空間已經比過去明顯減少。

與此同時，美國對伊朗的經濟制裁還在升級。美國財政部10月1日宣布將伊朗汽車和鐵路行業納入行業性制裁范圍，并制裁包括伊朗霍德羅、賽帕以及伊朗國有鐵路公司在內的核心企業。按美國財政部說法，兩大汽車集團合計占伊朗國內汽車市場90%以上。這輪措施將此前針對港口和海上運輸的壓力進一步擴展至陸路物流和工業體系；其目標和效果屬于美國政府自身的政策表述，實際經濟影響仍有待觀察。

從市場角度看，這使黃金和原油重新回到一個熟悉但矛盾的關系中：中東風險理論上能夠增加黃金避險需求，但如果首先推動油價和成品油價格上漲，市場又會擔心能源通脹重新抬頭，進而提高美聯儲繼續加息的必要性。因此，同一條地緣消息可能同時推高原油，卻對黃金產生“避險利多”和“利率利空”兩股相反力量。

美股暫時表現出一定韌性。周四道指上漲0.04%至50926.74點，標普500上漲0.20%至7666.48點，納指上漲0.04%至26871.60點。債券收益率從日內高位回落幫助風險資產企穩，科技板塊上漲約0.8%，但市場對高利率和高能源成本仍然保持謹慎。當前股票市場同樣在等待非農確認，美國經濟究竟是“溫和降溫”還是仍然足夠強勁，從而允許美聯儲繼續收緊。

整體來看，10月2日市場最大的變化不是美聯儲已經轉鴿，而是10月立即再加息的緊迫性明顯下降。加息概率從一周前接近70%降至約25%—30%，讓黃金暫時穩定在4150—4180美元附近，但10年期收益率仍在5.2%以上、美元指數突破102，說明“高利率維持更久”的壓力并沒有消失。與此同時，美國加強中東軍事部署的相關報道、伊朗制裁升級以及成品油庫存偏緊，使WTI重新站上93美元、布倫特回到100美元以上，能源通脹再次成為潛在變量。

短期來看，市場將重點關注三件事：第一，今晚9月非農是落在8萬—10萬人的溫和區間，還是出現明顯的上行或下行意外，從而重新改寫10月和12月美聯儲定價；第二，10年期美債收益率能否繼續從5.34%的高位回落，這是黃金能否真正突破4180—4200美元區域的重要條件；第三，中東軍事和外交局勢是否進一步升級，以及WTI能否穩定在93美元以上，如果能源價格重新加速上漲，美聯儲剛剛降溫的加息預期仍可能重新升溫。

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